房地产金融创新：突破瓶颈 实现共赢

2013-08-27 科技金融时报

作者：姚葵醴  中国地产科技与金融创新峰会组委会 秘书长

房地产金融体系基本特点

房地产金融的基本任务是运用多种融资方式和金融工具，筹集和融通资金，支持房地产开发、流通和消费，促进房地产再生产过程中的资金良性循环，保障房地产经营过程的顺利进行。

当前，我国金融体制改革正面临着进一步深化态势，房地产金融体制也在逐步探索和建立之中。具体内容包括：开办住房储蓄，办理房地产贷款尤其是房地产抵押贷款和房地产按揭贷款，房地产保险、典当和货币结算，发行房地产股票与债券，房地产信托投资，房地产金融风险控制，房地产担保机制，房地产金融税制，房地产金融市场等。

众所周知，房地产投资与消费所需的资金量巨大，房地产业占用资金的期限长，特别是居民购房抵押贷款，期限最长可达30年。房地产是大宗商品，一幢房屋一般来讲少则十几万元、几十万元，多则数千万元，甚至上亿元。因此，无论是在房地产商品的生产环节，还是流通环节，都必须有巨额的资金投入。房地产开发建设，需经过取得土地并进行规划设计开发，完成“三通一平”或“七通一平”，再进行建筑施工、精装修、竣工验收等一系列过程，房地产开发所需时间短则一年、两年，长则好几年。在流通领域，建成后的房屋因其价值大，购买者往往无力一次性付清房款，常采用分期付款或按揭贷款方式购房。房地产投资者若采用房屋租赁方式收回投入资金，则资金回收周期更长。因此，房地产的资金运用从投入到产出，快则几年，慢则十几年，甚至几十年才能全部收回。

房地产开发贷款、房地产流通贷款或者房地产消费贷款，都必须有金融机构的参与和稳定充裕的信贷资金来源。在具体运作方法上，主要有以下几种基本做法：

1.以不动产为抵押品来保证贷款的偿还。即借款人将土地以及土地上的建筑物抵押给贷款者，以确保履行贷款合同的各项条款。如果借款人违反了还款约定，贷款者有权没收抵押的财产并将其出售（拍卖）以弥补贷款损失。

2.“无转移抵押”性质。在这种情况下，借款人仍然是抵押品的合法拥有者，保留对财产的所有权和支配权，而贷款人取得的是财产的平衡产权。平衡产权不赋予贷款人任何权利，如借款者违反还贷约定，贷款人将通过没收抵押品的方式来获取财产的所有权。按无转移抵押性质，贷款人仅享有抵押财产的平衡权或收押权，一旦贷款被还清，这种权利就随之消失。

“无转移抵押”性质的面较宽，如承租人可以用租赁权作为贷款抵押；贷款人可以将持有的应收抵押品、信托契约或产权契约合同作为另一笔贷款的抵押。在整个过程中，借款人始终保留着拥有、控制和使用抵押物的权利，但同时又可以利用抵押品获得抵押贷款，这也就是对商品价值的资本化运作。

3.“杠杆效应”。即以相对较少的资金来获取物品所需的大笔贷款。在房产交易中，借款人投资一小部分的资金作为首付款，然后再借人首付款与购房总价格的差额，发挥首付款的杠杆作用。利用杠杆作用来购置投资型财产普遍提高了现金回报率。

4.房产银行。通常我们一般是将钱存入银行，银行吸纳社会资金，借贷给借款人，或者从事投资理财产品。同样我们可以将房屋存入房产银行，通过其融资，抵押变现，可加快资金的流动性，避免交易带来的风险，大大节约时间，周期短见效快，是风险投资理财的主要产品。

5.房产理财产品。房产保险、房产典当、房产证券化、房产信托、房产抵押、房券发行与交易、纸房产交易、房产期货、房产交易（现货交易）等房产理财产品。

地产开发与地产金融的损益关系

房地产业需要的大量资金、房地产开发运用的“财务杠杆原理”决定了房地产资金不可能单纯依赖开发商的自有资金，必须依靠金融工具融资。近十年来，由于利润的诱惑吸引了中国众多企业涉足房地产市场，但真正能达到上市融资标准的企业数量很少。大多数企业融资的主要渠道是银行贷款。全国房地产银行贷款依赖水平在50%左右，而部分大型城市开发商对银行信贷资金的依赖程度已高于80%。银行实际上直接或间接承受了房地产市场各个环节的风险，一旦房地产市场中某一环节出现问题，风险会向银行传递，带来逾期贷款和呆滞资金。而当房地产开发企业资信较差、竣工期限与房屋质量无保证时，现行的以虚拟房地产作为抵押物的做法会给银行带来更大风险。如果开发项目成功，开发商可以以小博大、牟取暴利；如果开发项目失败，银行则要承担亏损的大头。

从国际上看，经过2008年的全球金融危机，“全球性去杠杆化”成为世界各国的共识，也就是说，既要重视和充分利用金融创新推动经济发展，同时又要控制金融的风险和消除金融欺诈行为。这也是对房地产金融创新的安全规范和尊重市场规律所提出的要求。

房产税对房地产市场的影响

房产税已经陆续在国内试点和实行。在中国大陆全面实行房产税只是时间问题，那么，房产税对房地产市场的影响，主要体现在哪些方面呢？

对购房者的影响：

购房者大概分三类，一类是有钱人的奢侈型自住消费，这种人认为自己很有钱，什么税收负担都不在乎，房产税对这种富人的奢侈型购房行为影响较小。

第二类是普通的家庭和个人，他要买学区房，或是要改善居住条件，或是要购买刚需的婚房，但是考虑到房产税的负担，他就不会去追求过大的面积，而是尽可能在满足居住需要的前提下，转而考虑购买一个中小户型。从长远看，房产税的推出导致相当多的人更多的考虑中小户型，那么，这对于房地产开发企业的开发思路就是一个前瞻性的启示。对国家来说，中小户型多了，那么土地的集约利用程度提高了，符合新型城镇化的总体要求。

第三类是投资多个房产品的人。想长期持有，类似于给自己买一份商业性社会保险（收租金，或是涨价后卖掉），因为一些投资者现在有钱，给自己买第二套、第三套、第四套，从市场经济的角度看这种做法是合理的。但是，房产税出台之后，房产要交税，那么房产持有者就会考虑要立刻把它租出去（而不是“空置”在那里）。这个因为房产税而“挤出”的出租房是增加了市场上的房屋供给，租房市场的供需关系得到改善，促使租金下调，也就是说房产税不会转嫁到租房人的头上，因为房产税把社会上已有的大量的空置房推到了市场上，增加了房屋供给，下调了租金价格。

对房地产开发商的影响：

当前，中国整个的经济政策，是走新型城镇化的道路，这与过去粗放式的城市化发展有很大的不同，它是把人的幸福、人的发展放在第一位。房产税增加了房产使用成本，因而会驱动购房者更关注房产品的实用价值、实用功能和出租功能，因此，房地产开发企业一定要牢固树立以人为本的人性化开发理念，要倾听购房者的心声，调查和分析购房者的细分需求，一定要顺应市场的变化趋势、分析市场的变化、做出准确预测，从拿地开始，到规划设计房产品，一定要做出符合市场需求、实用价值更高的房产品。

房地产金融创新之路：多渠道，低成本，社会化

房地产企业既是一个资金密集型企业，也是一个类金融的行业，因此要更多地从多个渠道、多种形式安排我们的资金来源，筹集资金、降低成本，保障房地产开发的可持续发展。

境外融资

现在有一个很重要的趋势，很多房地产企业已经走出国门去开发、投资。在中国的资本金融市场还不完善的情况下，作为一家房地产企业，确实需要更好的一个境外金融来源通道，能够更好的低成本筹集资金，能够在市场中更好地获取外国金融资源。

在境外融资的成本优势下，房地产境外融资的探索取得了明显的效果。一些大的品牌企业利用境外资金成本比较低的优势，成为资金来源的一个重要补充，比如说万达、万科、金地、绿地等都在境外资本市场融资获得了一些成效，还有各类的房地产企业购买美国、欧洲、新加坡、韩国等地的不动产，并在银行融资上取得了一些明显的成效。

目前，美国国债收益率达到历史低点，五年期美国国债收益率为5.6%～5.7%，加上利差，资金成本很低，美元融资五年期贷款利率仅为1.35%，十年期利率为2.58%。万科房产今年在美国的融资利率仅为2.75%，大大节省了资金成本。

地产基金

私募股权投资（简称“PE”）在中国通常被称为私募股权投资，通过私募形式对私有企业，即非上市企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。地产基金与PE基金相比，在退出的确定性和盈利的确定性上有明显优势。

在具体运营地产基金的过程中，要注意基金的安全性和合理的回报：第一，慎选投资的项目。在什么区域、面向什么目标客户群、做什么业态，要作专业的判断；第二，创新基金合作的方法，因为随着中国金融的改革开放，允许有越来越多的方法和手段可以进行创新；第三，加强基金与房地产企业的沟通，达成共识。基金跟开发商形成一种共赢的关系；第四，针对不同的业态提供专业的服务。例如，商业地产和旅游地产，这种业态特别需要专业服务，旅游地产比商业地产更难，因为旅游地产需要更多的经营和管理。

近几年来从无到有、从小到大的人民币房地产私募股权的融资形式，得到稳步发展。私募基金募集资金的规模不断地扩大，投资的期限从过去的较短，到现在出现更长的期限，投资组合也从偏债型走向偏股型，投资方向也从投资住宅为主，到现在多元化的投资，包括商业、旅游、养老地产，多元化格局也已经开始出现。

企业上市

房地产企业的上市，是房地产企业解决融资问题的最佳手段之一。现在中国房地产企业上市的选择有比较多的机会，例如选择香港上市。选择在香港上市的有利之处是香港的法治很严格。选择在香港上市的企业，有助于建立一个完善的自身管理体系和制度，这样才能赢得香港的资本。中国内地的房地产企业在香港上市，其中一个很重要的因素就是公司的依法治理。从一个私营企业、老板百分之百的拥有，变成了公众企业，至少25%是由公众股东持有，这时候你做的任何事情和决策，你不仅仅是代表你个人的利益，你是代表整个公众的利益，因此你要严格地受公司法的限制，从公司的确立到公司的行为都受公司法的约束，并且对公司的管理层要经常进行培训，明确守法经营、品牌运营、追求卓越。

今年以来，中国中小房地产企业的境外IPO也再次启动，今年内有一些广东、无锡、深圳、重庆、北京、山东等地的企业在境外的IPO，为境外融资开辟了渠道。

规模扩大

当前中国有几万家小型房地产公司，但是，地产金融对大型的特别是全国性的品牌开发商更有利。房地产市场集中度将会更高，而且将会加速，不管在一二线城市，还是在二三线城市，中国房地产100强可能会占据大部分市场份额。这些大企业融资成本很低、土地成本很低、经营成本很低、建安成本很低，销售的影响力巨大。房产企业大量的间接融资，主要是通过银行贷款，而银行要实行风险控制，因此当然优先把贷款提供给大企业。

从产业的角度来说，从经济发展的规律来说，一个市场它只要是自由竞争的市场，它肯定会出现品牌企业的集中化经营，一个企业一旦在规模、品牌、资金实力等方面占据优势之后，其他企业就会处于竞争的劣势地位。当然，在三四线城市，中小房地产开发企业还是有发展的空间，前提是它开发的项目符合了当地的需求，并且在保证房产品高品质的同时很好地控制了成本，以及立足本地为客户做好售后服务，创建本地品牌企业。

融资多元化

成熟的房地产市场，它的融资一定是多元化的，而不是单一的。国外比较成熟的房地产融资，是“公募市场融资”、“私募市场融资”和“银行贷款”三分天下。在房地产开发和销售阶段都依赖银行贷款的这种单一格局，在中国是很难持续的。中国整个房地产开发的规模在过去10年内增长了10倍，房地产市场正在走向成熟，它必然要求我们房地产市场的融资也呈现成熟房地产市场的多元化格局。

现在房地产行业的利润率和前几年相比是趋于下降。现在，土地的成本很高，人工费、原材料费上升，企业的利润在摊薄。在这种情况下，房地产开发企业也必须引进新型的金融创新工具，解决它的长期持续发展的情况下资金的保证问题，并且降低资金成本。

商业地产金融创新

当前，越来越多的房地产企业开发商业地产，但是，随着商业地产越来越多的集中供应，销售也开始出现困难。为了解决商业地产运营的困难，有些企业创新推出“带租约的销售”，还有一些开发企业加大了自己持有商业地产的比例。

利率市场化

从社会融资的趋势上来看，利率的市场化已经是大势所趋，最近央行已经取消了贷款利率下限的限制，中国金融改革一个大的方向就是要实行利率的市场化。利率市场化导致的结果就是间接融资的成本和直接融资的成本趋于靠近。

自由投资人

中国目前有钱的、有能力投资的投资人队伍越来越壮大，这些自由投资人对房地产投资出现了多元化的格局，买住宅、买商业地产，甚至买基金，买证券化的一些产品。越来越多成熟的投资人的出现，为房地产企业投资创造了直接融资的环境和条件。

信托融资

对那些获得银行贷款非常困难的中小房地产企业来讲，信托融资已经成为重要的对资金需求的解决方式。券商的类信托业务也大部分投向了房地产。此外，还有基金和信托的联合，还有银行和信托的联合，都提供了一些直接融资的具体方式。

地产金融未来趋势

一是扩大直接融资的比例，二是增加权益性的融资。在过去5年的时间里，房地产企业的直接融资比例迅速扩大。比如，2008年在整个房地产企业资金来源里面直接融资占比只有30%，而到2012年底，房地产企业的直接融资已经提高到了40%。直接融资出现了多种形式，比如，行业并购、引入战略投资人等，房企之间的资源整合趋势不断地加强。

除了大的行业并购、企业的信托、房地产私募融资、境外融资之外，还有公募基金、子公司的资产管理，在房地产行业里关于金融的创新，现在已经进入“大资产管理”的时代。

资产证券化

资产证券化是以未来有可预计的现金流的优质资产为基础，设计成证券产品，在金融市场出售的一种融资方式。当前在我国的资产证券化的业务主要包括三个方面，第一个是银监会监管的信贷资产证券化，叫MBS；第二个是证监会监管的企业资产证券化，ABS；第三个是银行间市场交易商协会主导的资产支持票据，ABN。我们从目前房地产资产证券化方面，ABS已经开始有案例了，就是证监会监管的这种，比如说华侨城、广州海印，他们都利用证监会这个渠道，通过资产的未来收益打成资产包来实现资产证券化的产品已经开始出现。

商业地产资产证券化，一定是符合国内商业地产发展的需求，以及国际惯例，商业地产具有持续经营、收益稳定的特点，它与资产证券化的要求是一致的。“租金现金流优良程度”是资产证券化的关键，房地产企业从今天开始就要做准备，这个准备就是必须要提高基础资产的质量，也就是说现金流的优良程度，没有这些作为保证，下一步的资产证券化发展可能会步履艰难。房地产开发企业大规模做商业地产，从一开始就要高度重视这个内容，从现在开始做准备，为下一步的资产证券化或者是规模化的发展奠定良好的基础。

类资产证券化

类资产证券化主要是借道于信托、私募基金等载体，增加资产管理内涵，将商业地产或者商业地产经营收益进行打包并份额化销售，从而实现融资的一种探索。

中国地产科技与金融创新峰会组委会

联系电话：0571-87076631 87076119

名词解释

房地产金融

最简单的定义就是房地产资金的融通，也包括了与房地产活动有关的一切金融活动。房地产金融活动具体的表现形式，如，银行对房地产发行债券，成立住房储蓄机构，安排房地产企业和基金上市，成立按揭类的证券公司，抵押贷款证券化，房地产信贷融资，房地产股本融资，房地产债券融资，运用信托方式融资，房地产保险，房地产信托，房地产证券，房地产典当等。